▍政策驱动叠加经济性改善，环卫装备新能源化大势所趋

2019年以来新能源环卫装备行业增速抬升明显。需求端：在政策的外部推力和以动力电池为主的成本端优化内生动力下，我们预计2025年新能源环卫装备需求量5.2万台，对应市场空间312亿元。供给端：新能源环卫车当前处于行业早期低渗透率、高集中度阶段，CR5超过80%，我们判断行业当前正处于典型的导入期，未来行业放量背景下主要参与者或将明显受益。

▍高权重、强研发、深底蕴，公司或将深刻受益环卫装备电动化趋势公司环卫装备销量在新能源带动下增速回暖，2019年销量同比增加31%。领先同业的毛利水平是公司环卫装备板块的一大特征，2019年装备板块毛利率40%，我们认为高毛利的背后是支撑公司强大潜在竞争力的三点优势。优势一为高权重：公司新能源环卫装备前瞻布局，2019年营收占比约17%，权重显著领先同业。优势二为强研发：公司2019年研发费用率6%，在高强度研发投入下，宇通重工依托自制底盘一体化制造能力，新能源装备拥有领先行业的毛利水平，2018年毛利率达48.2%。优势三为深底蕴：宇通集团为公司带来包括制造、渠道及品牌等在内的多方面底蕴优势。宇通集团已在客车领域展现出竞争力，公司管理层大多具备长期客车部门经营经验，有望依托制造、成本等优势复制客车板块成长路径。经过我们测算，假设公司2023年新能源环卫装备板块毛利率为40%，市占率18%，在电动化渗透率20%、18%、15%以及10%四种情形下，公司新能源环卫装备板块分别可以实现净利润6.8、6.2、5.1以及3.4亿。

▍环卫服务：深耕河南，省外扩张积极探索环卫服务行业仍处市场化红利期，2025年预计传统+新兴环卫市场空间超3000亿。公司借助属地优势已实现环卫服务河南省内市占率第一，随着装备板块省外销售的推进，公司服务板块外省扩张持续探索。

▍工程机械：积淀深厚，民用机械潜力较大公司2019年工程机械板块实现营收16.2亿元，同比高增52.5%。军用方面，受下游客户属性影响，设备需求不确定性大。民用方面，强夯机和桥梁检测车产品已实现行业领先，未来主要增长点在于旋挖钻和矿用车。

▍盈利预测与投资建议：我们预计公司2021-2022年将实现营业收入40.1和48.7亿元，归母净利润4.2和5.3亿元。考虑到业务差异性，采取分部估值法，给予公司2021目标价18.93元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

▍风险提示：疫情超预期反弹，新能源环卫车规划落地不及预期，行业竞争加剧，工程机械需求大幅波动，相关假设不成立导致结论偏差的风险

（本文来自郭丽丽的研究札记）

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